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分析A+遺珠〉龍頭股受負債牽拖 為何台積電、鴻海、台塑無緣上榜?

文 / 彭杏珠    
2008-12-01
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分析A+遺珠〉龍頭股受負債牽拖 為何台積電、鴻海、台塑無緣上榜?
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檢視此次73家被列入二到五顆星的台灣A+企業榜單,會發現一些大型權值股,例如台積電、鴻海、台塑、中華電信等,都不在名單中。

《遠見》雜誌以台灣50指數成分股中,占權指比重較高的13家龍頭代表企業為例,探討它們無緣進榜的原因。(見表)

以台積電為例,平均10年、5年的負債比都小於50%,但平均10年ROE(股東權益報酬率)是18.925%,平均5年的ROE是22.18%,雖然成績不錯,卻仍在上市櫃企業百大門外,前100大的三大門檻分別為:平均10年ROE大於20.091%、5年大於24.624%、2008Q3大於15.37%。

不過,累計今年前三季台積電的ROE是18.38%,排名今年前三季的第57名,而且現金部位充足,前三季手上還握有1124.45億元的現金及約當現金,子彈相當充足。因此儘管台積電未入榜,仍然是一家體質健全的A+企業。

鴻海 發行公司債充實營運資金

貴為台灣第一大民營製造業,鴻海的獲利有目共睹,但最後仍未進入73家榜單的主要原因則是負債比大於50%,平均10年、5年的負債比分別是51.659%、56.614%。

在「現金為王」的年代,現金部位是檢視企業是否能對抗不景氣的指標之一。

面對最近市場盛傳鴻海資金不足的傳言,日前鴻海宣布第三季合併報表以正視聽,其中現金及約當現金高達1506億元,鴻海集團發言人丁祈安說,這些現金足以買下全球所有的EMS大廠。

但進一步看鴻海的財報,雖然現金及約當現金從未合併財報的101億元增加到1506億元,負債總額卻也從4119億元增加到6605億元,將現金及約當現金+短期投資-負債總額是為負的5086億元,淨現金部位是13家大型企業中,淨負債最高的。

或許就是負債總額高達6605億元,市場上才會有鴻海資金水位不足的傳言。加上11月19日鴻海舉行今年首期無擔保公司債投標作業,最後總共發行了51.8億元,為近兩年來首度的籌資大動作。由此也凸顯出全球信貸緊縮下,鴻海現金水位略顯捉襟見肘的處境。

不過,丁祈安再次澄清,籌資目的是為了充實營運資金,台塑和中鋼等績優公司都常常在發債,而且銀行給的利率又是「0」,鴻海為何不募資呢?

正因為信貸漸趨緊縮、現金為上,《遠見》才會在設定篩選指標時,將負債比界定在小於50%,並佐以淨現金股本比,來檢視企業的財務體質。

宏碁、統一、台泥這幾家知名企業,也都與鴻海一樣,5年、10年的平均負債比都大於50%,在ROE項目,表現又不突出,所以無法進入排名。宏碁平均10年、5年ROE為12.689%、13.181%,統一、台泥都在10%以下。

石化業領導品牌台塑企業,去年營收高達1935.83億元,但平均10年、5年ROE只有16.64%、21.85%,因此無法排進百大而落榜。

大型權值股當中,中鋼與華碩雖然無法擠進榜單,成績卻不俗。中鋼平均10年、5年的ROE分別是18.09%、24.264%,雖被排除在百大之外,但今年累計前三季ROE還晉級到74名為17.37%。

華碩平均10年ROE為24.709%,排序第52名,而且2005~2007連續三年的稅後淨利成長率都是正數, 2007年稅後淨利成長率更高達43.71%。

五大因素 長青企業財報難長紅

這些企業,都是穩健、體質好的公司,為何無法擠進百大?綜合其原因如下:

一、大型權值股大多是從事成熟型產業,就是一般所謂的「紅海市場」,市場較難有大躍進的機會。不像宏達電,切入新的智慧型手機市場,那是嶄新的藍海市場,成長力道強勁,ROE自然搶眼,2005年68.59%、2006年76.83%。

二、大都是歷史悠久的企業,除友達、華碩較年輕為12、18年外,其餘至少都在20年以上,幾乎可以冠上「長青企業」名號。

三、高資本投入、受景氣循環影響也較深。當景氣好時,大廠多以擴充方式因應需求,一旦市場反轉,供過於求,導致價格下跌、毛利衰退,ROE自然難有表現。台泥、台塑、台積電、友達都是景氣循環股。

以台積電為例,2001、2002年受到網路泡沫化的影響,ROE下降至5.39、7.53%,近五年來力爭上游,徘徊在15%至25%區間,「但不會有驚人演出,這也是多數大型股的特性,」元大投顧協理鄭宗祺分析。

四、不少都是低毛利率的產業。製造業中,除台積電今年第三季還有高達四成五的毛利率外,其餘都在30%以下,宏碁勉強保10為10.45%,鴻海、台化都在10%以下,分別為8.94%、8.14%。

康和證券研究部協理吳馥珵進一步分析,大型股不易有高ROE,毛利率無法像利基型企業,動不動就飇高到60%、70%,累計平均ROE自然不漂亮。

五、股本會影響ROE。台積電股本高達2590億元、聯電1354億元、中鋼也有1198億元的規模,股本大(分母),當然會稀釋ROE。股本小的企業,因為分母小,只要當年度淨利多一點,百分比就會快速上升。

若負債為常態 如何抗現金壓力才是課題

13家大型企業還有一個共通點,就是淨現金大都是負數。除台積電、中華電、聯電外,其餘10家都是負數。

鴻海、宏碁、統一、台泥淨現金部位負數,與近幾年大手筆擴充海外、大陸市場有關。

光看絕對金額確實很嚇人,但元大鄭宗祺強調,大型企業淨現金負數很正常,這些企業所經營的事業都需要大量資本支出,長年添購設備、建置廠房後,累積較高固定資產,約在七成左右,導致現金部位不高。但這不代表一定經營不善。

例如鴻海、宏碁、台泥就是典型案例。鴻海從2003年開始負債比大於50%,但ROE同時也成長至29.96%,而且每年都有超過25%的成績,表現優異。台泥2003年ROE才4%,2007年就跳升到12.37%。宏碁負債比從2004年的50%開始攀升至2007年的最高點68%,但是ROE也從2004年的11%,增加至2007年的16.3%。這三家企業近3年的稅後淨利還逐年成長,一年比一年賺錢。

太平盛世舉債擴充投資,創造更大盈餘,財務高槓桿操作未必不好,但在銀根緊縮之際,資金壓力確實會比滿手現金的企業來得大。

總之,從財務報表,可以一窺企業經營面貌,卻無法看透全貌,「光看數字很簡單,但必須深入研究背後的原因,才能真正瞭解這家企業,」施羅德證券投顧副總裁陳朝燈總結。

本文出自 2008 / 12 月號

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