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3.投資時機〉如何大賺鈔票

文 / 遠見編輯部    
2008-11-01
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3.投資時機〉如何大賺鈔票
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他總是危機入市

40年前,巴菲特就開始危機入市,賺進大把鈔票,證明「危機發生時,現金加上勇氣,常常是無價之寶」。

大宗商品交易大戶迪安傑利斯(Anthony De Angelis)是1950年代晚期全球最重要的黃豆油經紀商。有一天迪安傑利斯突然發現,沒有人知道他倉庫中黃豆油的存量。他以黃豆油為擔保向銀行貸款,既然無人知道油槽裡有多少油,何不誇大數字來貸更多錢?

油槽位於紐澤西州的巴永尼(Bayonne),由美國運通附屬的一家小公司管理,它出具倉儲憑證,證明油槽中可供銷售的存量。

美國運通清查過油槽存量之後,迪安傑利斯和他的聯合植物油提煉公司(Allied Crude Vegetable Oil Refining)就能在市場上出售這些憑證,或用憑證抵押向銀行借款,貸款銀行達51家。美國運通則為憑證上的黃豆油數量做擔保。

黃豆油期貨利潤高,壟斷市場賺價差

這些油槽之間有管線和閥門相連,迪安傑利斯將黃豆油從一個油槽轉到另一個油槽,因此一加侖的油可以變出兩倍、三倍,甚至四倍的量來做擔保品。不久後,這些貸款背後的真實擔保品日益縮水。

迪安傑利斯後來又想到,其實只需用很少量的黃豆油來騙過檢查員就行了。他將油槽注入海水,只在檢查員用來測量的試管內裝入黃豆油。檢查員沒察覺任何異狀,也沒想到再抽查另一管油。

這時,黃豆油交易的利潤已不能滿足迪安傑利斯的胃口,他開始買賣期貨。期貨合約讓持有人有權在未來買入黃豆油,從目前和未來的價差中獲利。只花每噸1、2美元成本,迪安傑利斯就可以用特定價格購買九個月後交貨的黃豆油,屆時才付款。合約可以在到期日之前出售,賺取差價,比用20美元買下實物再賣出的成本低。

美國運通的人也沒完全睡著,1960年他們接獲匿名密報說紐澤西有問題。他們詢問迪安傑利斯和他的員工,身材和油槽一般肥短的迪安傑利斯,居然能給出令檢查員滿意的答覆。

1963年9月,迪安傑利斯看見賺大錢的機會來了。蘇俄的向日葵歉收,謠傳蘇俄將需要購買黃豆油。迪安傑利斯決定壟斷黃豆油市場,逼蘇俄以高價購買他的黃豆油。市場並未限制黃豆油期貨合約的交易數量,他向他的經紀商豪普特公司(Ira Haupt & Co.)大肆借款買入,曾一度控制超過全球真實總存量的黃豆油,承擔未來將買入12億磅黃豆油的責任。這樣龐大的賭注代表他無法承受黃豆油價格的下跌。

金融市場連鎖反應,美運通股價大跌

突然間,美國政府似乎不願放行蘇俄的這筆交易,黃豆油價格立刻崩跌,市場損失1億2000萬美元。豪普特催促迪安傑利斯履約,他卻一再推託;豪普特因資金不足遭紐約證交所停業,宣告破產。迪安傑利斯的債權人握著一文不值的倉儲憑證,雇了調查員,向出具憑證的美國運通追討1億5000萬到1億7500萬美元的損失。被抓到油槽裡全是海水之後,美國運通股價大跌,這件事也上了報紙。

兩天後,1963年11月22日,甘迺迪總統在達拉斯遊行時遇刺身亡。紐約證交所大廳驚慌失措,股市帶量暴跌。道瓊半小時內下跌21點,股市損失110億美元。然後,證交所關閉了,自大蕭條以來第一次在交易時間緊急關閉。不久聯準會信心喊話說,各國的中央銀行將聯手打擊對美元的投機行為。

全美國同感震驚、悲傷、憤怒、羞愧,學校停課,商店關門。巴菲特和其他人一樣回到家,整個週末不斷看著電視報導。他沒有什麼情緒波動,只有冷淡的凝重。有史以來第一次,美國總統遇刺的畫面透過電視在全球播出,讓全球人一起震驚和哀悼。

市調品牌價值,300萬美元投資運通

美國運通的醜聞因而退居報紙內頁,但巴菲特不錯過任何報導。美國運通股票在週五股市關閉前重挫,恢復交易後仍繼續下跌。該公司本是美國最有聲望的金融機構之一,但投資人大舉拋售股票,使股價腰斬,連是否能存活下來都成問題。

美國運通是剛冒出頭的大型金融機構。人們突然有錢搭飛機旅行,5億美元的美國運通旅行支票散布全球,五年前推出的信用卡也大獲成功。該公司的價值在於它的品牌,它出售的是「信任」。這次的污點是否會影響顧客對這品牌的信任?巴菲特開始造訪奧馬哈的餐廳,和接受美國運通信用卡及旅行支票的場所,並深入調查。巴菲特的判斷是,顧客依然喜歡使用美國運通產品。在華爾街的污點並未影響一般大眾。

當時巴菲特父親的健康快速惡化,但是他仍將注意力貫注於美國運通。此時(35歲左右)他個人的財富已累積到180萬美元,合夥事業1964年初資金將近1750萬美元。他開始以最快速度、在不抬高股價的情況下買入所有能買到的股票。

1964年6月,父親過世兩個月後,他在該股上將近投入300萬美元,美國運通成為巴菲特合夥事業最大的投資。

誠信具財務價值,運通賠錢股價漲

美國運通做了錯事,巴菲特認為這家公司應該認錯並賠償損失。該公司總裁克拉克(Howard Clark)也認為公司有道義責任,先前已提議給眾銀行6000萬美元進行和解。一群股東提出告訴,認為美國運通應該為自己辯護,而不是付錢了事。巴菲特自告奮勇要為管理階層的和解計畫出庭作證,而且費用自付。

後來,美國運通支付了和解金,並辛苦地解決了種種問題,原本每股重挫到35元以下,後來卻揚升到49元,似乎呼應了巴菲特認為誠信具有財務價值的看法。

1964年11月,巴菲特合夥事業擁有430萬美元以上的美國運通股票。巴菲特還在其他公司投下重金:投資德州海灣生產公司(Texas Gulf Producing)460萬美元,在純油公司(Pure Oil)投資350萬美元,而兩家都是「雪茄屁股」。這三家總共占了投資組合的一半以上。1965年時,光美國運通就幾乎占了1∕3。

1962年初,整個合夥事業只有720萬美元的資產。從來不怕大手筆集中投資的巴菲特,持續買進美國運通的股票,直到1966年共花1300萬美元。

採高可能性洞察力,棄量化取質化

巴菲特大膽採取和他的導師葛拉漢大異其趣的投資觀。葛拉漢奉行的是冷靜的「量化」分析法,就像是看重馬匹速度的賽馬分析師,純粹依據數字來撿雪茄屁股。

巴菲特對美國運通開始用後來他所稱的「高可能性洞察力」(high-probability insight),這和葛拉漢的核心觀點大有出入。美國運通不像那些價值來自現金、設備、不動產和其他資產的公司,這些資產可以計算,除了商譽之外,美國運通的價值所剩無幾。他已把合夥人的錢投注在美國運通的商譽上。孟格認為商譽是「偉大企業」的競爭優勢,這是依據菲爾.費雪的類別分析(class handicapper)方法,是質化、而非量化的評估。

巴菲特後來寫信告訴合夥人,買下「對的公司(擁有對的前景、產業條件和管理等)」就代表「價格自己會漲……,這是讓收銀機叮噹作響的原因;不過這種事不常發生,就像我們不常有這樣的洞察力一樣,而且量化分析法通常無需洞察力,數字才是最重要的。真正賺到大錢的投資人通常是在質的方面做了對的決定。」

(摘自《雪球》第26、27章,其中標題與小標為編者所加)

本文出自 2008 / 11 月號

巴菲特 滾錢人生

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