美國通膨回到疫情前水準，是趨勢還是短期現象？！

我們想讓你知道的是：美國公布3月CPI年增2.6%，優於市場預期的2.4%，並回升至疫情前水準。而這是否會造成美國通膨趨勢性上揚，並讓Fed態度出現改變呢？

本文重點：

1. 美國3月CPI年增2.6%（前：1.7%），雖然高於市場預期，但主要來自於去年能源低基期，還有近期製造業快速補庫存，供給端缺工、原物料短缺、交付時間拉長等短期因素，而此將使通膨高檔延續一～兩個月。不過從美國-5年期平衡通膨，明顯高於10年期來看，目前市場普遍認為通膨回溫屬於短期現象，中長期通膨前景仍有不確定性。

2. 借鑒2000、2008年歷史經驗，危機之後的第一波通膨回溫，通常來自於低基期因素，因此常伴隨低基期因素消退後的回落。而要有中長期的通膨回升趨勢，則需要有消費降低庫存、零售業補庫存、製造業補庫存的經濟活動正向反饋，並可以利用美國-零售業、製造業存貨銷售比觀察。

3. 配置上，我們維持4 月月報看法，由於Q2經濟主要動能與服務業消費息息相關，因此投資成熟國家市場股市勝率較高。而市場較關注的科技板塊，如擁有良好基本面的龍頭科技股、電商、中小企業重啟相關的軟體服務，仍將有機會在通膨低基期效應結束後，因成長趨勢獲市場青睞。

台灣時間4／13（二）20：30 美國公布3月CPI年增2.6%，優於市場預期的2.4%，並回升到疫情之前水準，尤其能源項目以及PPI中的原物料商品，均在去年同期低基期背景下，快速上揚。而此是否造成美國通膨趨勢性上揚，甚至聯準會開始考慮貨幣政策轉向緊縮呢？M平方以兩大重點解析：

一、美國CPI短線兩大動能支撐：低基期、供應端交付持續緊張

美國CPI組成中，房租項目占比最高約為30～33%，而能源項目則平均在6～8%，但從下圖觀察美國CPI年增率的短期波動，主要受能源項目變動大且多商品定價影響，走勢亦步亦趨。去年肺炎疫情爆發，帶動油價大幅重挫，造成能源項目出現一個短期的低基期效應，成為本次推動CPI年增快速回升的主因。3月能源項目年增高達13.25%，並且在未來基期低檔情況下，高機率延續一～兩個月，而這件事是早就可預期的，克里夫蘭聯儲CPI 即時預測4月CPI年增甚至將接近3.5%。

油價低基期效應，推動美國3月CPI年增大增至2.6%。

去年同期低基期延續一到兩個月，短暫給予通膨走高動能。

不過在扣除食物與能源的3月核心CPI ，則由占比最高的房屋租金項目主導，3月核心CPI年增為1.65%，房租的年增為1.7%，均僅小幅高於2月1.28%和1.46%。雖然去年房租項目同樣受疫情因素，出現較低的基期，但在Fed大幅寬鬆的貨幣政策推動下，不論是房價、房租均快速在5月就出現回升、年增也同步止穩，將一定程度抵銷能源項目推動的CPI年增回升，並壓抑核心CPI年增的走勢。

房租項目主導核心CPI走勢，將一定程度壓抑通膨回溫速度。

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房租項目基期5月後快速走高，將給予核心CPI年增壓力。

整體來看，我們認為目前美國的通膨回溫，主要來自於低基期因素支持，還有製造業快速補庫存，供給端缺工、原物料短缺、交付時間拉長等問題所致，並將延續一～兩個月，但以上兩大因素均屬於短期現象。從美國-通膨平衡率圖表，也能發現市場自去年底即開始預期通膨的回升，但以五年期的上升速度最快，顯示普遍預期通膨短期將加速上行，並顯著高於10年期，但中長期路徑仍不明朗。

市場自去年底開始反映通膨預期，但主要集中在短期回溫。

二、從 2000、2008 年經驗，觀察通膨長期回溫關鍵指標

回顧2000、2008年危機，美國政府均採行刺激財政、大幅降息，甚至2008年的QE購債方式，給予衰退的經濟支撐。而財政、貨幣的雙動能挹注，就會造成如同今年的低基期效應，因此我們拆解過去兩次狀況，並解析本次通膨回升需要注意的重點。

危機後，財政挹注將帶動零售業存貨銷售比快速下降：兩次危機之後，不論是布希、歐巴馬政府，均分別進行了大規模的減稅計畫，給予美國民間消費動能支撐，類似本次的現金支票、聯邦失業救濟金補貼等移轉性收入，這會直接挹注民眾，但對於中小企業以及供給端的支持有限，因此會看到零售業存貨銷售比的快速下降，並最終在客戶端庫存消耗至低位之後，帶起一波企業的補庫存、支持原物料價格築底回升，同時推動通膨在低基期下，出現第一波的明顯回升，就如同去年底至今年上半年。

危機後，財政及貨幣政策快速挹注消費端，壓低零售庫存。