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美國發燒,全球併購熱

文 / 汪 芸    
2005-06-01
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美國發燒,全球併購熱
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全球最大企業軟體生產商甲骨文,去年12月斥資103億美元買下全球第二大企業應用程式軟體公司仁科,一舉拉開併購潮的帷幕,隨後電信、零售、媒體、能源、製藥、日用品、高科技與金融服務業併購消息不斷,交易總額動輒數百億美元。跨國公司的收購目標更伸向歐洲與亞洲,帶動全球併購市場。

去年12月全球併購總金額高達2387億美元,連1999年股市泡沫下的併購高峰也望塵莫及。在經濟好轉、融資條件放寬等因素影響下,美國企業主管簽訂的併購協議價值高達3080億美元,光是今年1月,全美併購總額超過千億美元,比2004年同期增加近50%,幾達2002年併購交易總額的四分之一。預計今年美企業併購市場,將繼2000年總交易額達1.27兆美元後,創下另一個併購高峰。

以準確預測華爾街併購案出名的律師李普頓(Martin Lipton),2004年底在年度預測中寫道:「近來併購活動增加,反映出投資人恢復信心,以及公司逐漸適應新型管理要求……,看來2005年會出現企業併購熱潮。」

併購洪流怎麼來?

1980到1990年代,美國因經濟走好,公司利潤上升,股市價值增長,企業容易籌到併購資金,便雄心勃勃展開擴張計畫,併購潮一發不可收拾。 

熱愛併購的思科在1992到2002年收購了八十多家大小公司,買得最兇的時候,曾在十天內吃掉四家公司。

到了1990年代末期,科技泡沫化、世界通訊與安隆等企業財務醜聞爆發;以及2000年美國線上與時代華納的併購案失敗、2001年又爆發911攻擊事件,使得企業併購意願低落,大家在家韜光養晦,專心削減成本、控制人事與研發開支。

經過收斂期後,利潤水平改善,手頭現金充足,1999年美國企業累積的現金與短期投資總額達3.6兆美元,2004年底增至4.7兆美元,併購最基本的條件──手頭要有錢──已經完備。

外在環境也在推波助瀾。聯邦儲備局2004年五度加息,但聯邦基金利率仍低,導致優厚的融資環境,利率走勢看漲,加上美國股市2003年以來表現穩定,使企業高層普遍看好經濟前景,積極投標收購同業。

布希政府推動的新法也幫了忙。美國新實施的「本土投資法」規定,企業只要在2005年將海外利潤匯回國內,以現金支付並在國內使用,公司稅就能從35%減為5.25%。由於匯回的錢只能用於資本投資、研發培訓、償債與廣告等方面,不能用來支付管理薪資、進行股票回購與投資於組合資產,使得企業傾向用匯回的部分利潤進行併購,嬌生1月中已把110億美元匯回美國,摩拳擦掌準備展開後繼的併購行動。

七成聯姻得不償失

併購的目的為追求成長,擴大經濟規模以降低成本,取得產業的領導地位,但事實上,併購大多未創造更多價值。《經濟學人》曾說,企業併購成功的機率,比好萊塢明星婚姻美滿的機率還低。

麥肯錫公司調查發現,1971到1978年的併購案有70%宣告失敗。研究發現,1990年代的併購,有三分之二並未比競爭對手創造更多的股東回報。1990年代以來的併購活動中,約有四分之三產生的收益不足以彌補成本,如AT&T1991年以73億美元併購電腦公司NCR後,五年內損失20億美元。2000年美國線上(AOL)斥資1500億美元大手筆吞下時代華納,原本廣受稱羨,卻在合併後,無法適機整合,反而使時代華納負債累累,此事被視為有史以來最糟的併購案,企業界無不引以為戒。

出錢收購的企業,其股東收益往往不及被收購公司的股東,研究發現,1991到2001年的美國企業,從宣布併購三天後,前者共損失2160億美元,為1980年代的五十倍。

著名管理諮詢公司科爾尼(A. T. Kearney),分析全球一百一十五件併購案後也發現,約60%的併購實際上損害了股東權益,併購三年後新企業利潤平均下降10%。同時,美國有半數併購在四年後被認為宣告失敗。

整合才是最大難關

併購後的公司大多走向失敗。主因是缺乏併購後整合(Post Merger Integration)的規劃與執行。科爾尼研究發現,失敗案例中有72%的企業在交易結束時,仍未對買下的企業制訂清晰的整合規劃;超過60%的企業在交易結束時仍未能成立高階管理小組。失敗的公司有85%的執行長承認,失敗主要是管理風格與公司文化的差異。

惠普執行長費奧莉娜被董事會勒令辭職的重要原因,就是惠普併購康柏案失敗,公司表現無法超越戴爾電腦。事實上,此案成交前就不被看好,許多專家坦言,兩家失敗的公司不會因合併而變得賺錢。

買方員工是輸家?

不管併購成功或失敗,究竟誰是併購裡的贏家?答案是被購併公司及其股東。寶鹼買下吉列後,吉列大股東波克夏公司獲得高達16億美元的稅前收益,股東之一的巴菲特(Warren Buffett)一天就賺進6.45億美元。

併購的輸家是合併後遭解雇的員工,其中又以買方公司的員工,情況最為不利。寶鹼買下吉列後,宣布裁員六千人;東京三菱銀行與日本聯合金融集團(UFJ)合併後,未來三年將削減六千個職位,占員工總數8%。

所以,美國芝加哥德堡大學(DePaul University)副教授席普利(Frederic Shipley)的建議是:「你任職的公司若被收購,就拿了錢再走,公司若準備收購其他公司,趕快打包走人。」

換股併購:空手套白狼

新一波併購多採「空手套白狼」的換股作法,透過購買企業股票來換取被收購公司的股分,如此買方只要增發股票就能買下對方。西南貝爾買下AT&T時,只給AT&T股東10億美元現金,另外送上價值150億美元的西南貝爾股票,與價值10億美元的紅利。

石化業巨擘雪佛龍德士古(Chevron Texaco)4月初買下加州聯合石油時,交易中股票與現金支付比例為75%與25%。聯合石油的股東每股可交換一‧○三股的雪佛龍德士古股票,或接收每股65美元現金,雪佛龍德士古並將發行約二‧一億股的股票。

併購成本通常高出被收購公司的市場價值,依西方併購理論來看,買方對目標公司支付溢價的主因,是後者的發展前景與併購後的協同效應。

(汪芸)

惡意併購:霸王硬上弓

惡意併購是指賣方在買方強烈抗拒下,採用各種策略,完成收購行為。1980年代開始的併購潮主流是惡意併購,主要追求營運成長。如康卡斯特(Comcast)2004年2月以541億美元惡意併購迪士尼,目的在於把競爭對手吃掉,以降低市場競爭。

甲骨文以一輪高過一輪的報價,五度調高報價,最後以103億美元成交,前後歷時一年半,一波接一波的「金錢大棒」終於擊倒竭力抗拒的仁科。

2月19日大陸網路公司盛大惡意併購新浪,以2.3億美元買下新浪19.5%的股分,成為新浪第一大股東。此舉為大陸網路業迄今最大的資本運作案。

日本三井住友金融集團去年透過惡意併購,試圖阻撓東京三菱收購UFJ。《亞洲華爾街日報》指出,日本過去多為善意併購,但近來惡意併購交易數量正在增加。(汪芸)

本文出自 2005 / 06 月號

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