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實物選擇權

文 / 湯明哲    
2001-05-01
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實物選擇權
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在現實的管理世界,公司的策略和財務密不可分。策略一定牽涉到資源的取得及分配,其基礎在於詳實的財務分析,而且公司的策略是必要落實成資本預算,以達到策略目標,因此財務長(CFO)在公司建構策略時的角色非常重要,但CEO和CFO意見相左的情形亦在所多見,CEO常以自己的卓見進行策略性的投資,CFO卻常以投資收益低於資金成本反對所謂策略性投資,這點在購併的個案中屢見不鮮。CFO相信市場是有效率的,因此反對以高於市價一半的價格收購其他公司。儘管這是策略性的購併,CEO必須以渺不可及的「綜效」來說服CFO。

在2月初《遠見》雜誌和台灣大學合辦的研討會上,在麻省理工學院任教的柯普蘭(Copeland)博士認為,CFO和CEO的衝突來源在於CFO所用的分析方法不對,不應用現金流量折現法(Discounted Cash Flow, DCF)來評估策略決策,而應用實物選擇權分析法(Real Option Analysis, ROA)來評估投資計畫,甚至以財務操作增加公司的競爭優勢。

實物選擇權和財務選擇權類似,只是標的物是實體的投資計畫。例如,評估投資煤礦採礦權時,投資者有多重選擇,可以延遲開採,可以少量開採,視未來的煤礦價格來決定。DCF只對未來的可能性(Scenarios)加權平均折現,而ROA可以將投資計畫的彈性列入評價中,因此DCF會低估投資計畫的價值,目前ROA在一般財務管理的教科書中只有一章,柯普蘭認為,未來財管教科書會以ROA為主,DCF只是ROA的特例。

法國的空中巴士(Airbus)即是利用實物選擇權增加競爭優勢的例子。航空業的榮枯視經濟循環而定,加上飛機昂貴,固定成本高,訂貨到交貨期間又長,因此企業風險高,為了促銷,飛機製造商莫不提供實物選擇權以降低其經營風險,例如,設定維修成本的上限,可以取消訂貨,甚至退還飛機。這些選擇權均耗費不貲,空中巴士利用ROA評估這些選擇權的成本,同時分析風險,各航空公司由於結構不同,對經濟循環的反應亦不同,對於風險較高的航空公司,選擇權的幅度亦較小。空中巴士競爭對手並沒有如此做,在景氣低迷時,損失不貲,空中巴士的行銷人員利用ROA替顧客做風險管理,不僅增加競爭優勢,還能量度公司風險。

公司策略常常是階段式的投資,每一階段均包含數個選擇,例如擴廠計畫、新產品研發,幾乎每一階段均可延遲、繼續或放棄。DCF顯然無法涵蓋這些彈性,要在財務上正確評估策略是否創造股東價值,實物選擇權分析法是不可或缺的工具。(本文作者為台大國際企業研究所教授兼台大進修推廣部主任)(專欄言論不代表本刊立場)

本文出自 2001 / 05 月號

第179期遠見雜誌

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